富达：企业财资为何该考虑比特币

今年，我们见证了企业财资配置比特币的新趋势。MicroStrategy Incorporated (MSTR) 将比特币作为其主要资产储备，在 2020 年 8 月至 9 月期间以 4.25 亿美元买入 38,250 枚比特币。

支持通过 Cash App 买卖比特币的 Square, Inc. (SQ) 也有类似举措，这家公司在 2020 年 10 月购买了价值 5,000 万美元的比特币 (约合 4,709 枚比特币)。此外，Stone Ridge、Mode Global Holdings PLC 和 Tudor Investment Corporation 等公司和机构投资者也在今年宣布配置比特币。

企业财资的主要职责之一是管理企业的现金和流动资金。根据资产负债表的规模和业务性质，企业财资可以持有一系列的资产来管理风险并提高收益。为了在风险和收益之间找到平衡点，他们必须考虑短期和长期的流动性需求、汇率变化、利率变化、宏观环境等可能影响其业务的因素。传统上，企业财资对现金的管理较为保守，会将大部分资本配置在低风险资产上 (如银行存款、货币市场基金、国库券、商业票据和回购协议)，但不断变化的经济环境可能会促使财务人员重新考虑这些策略的可行性。

在这篇文章中，我们研究了企业财资因新冠病疫情和历史性的财政和货币政策扩张而面临的风险，以及他们可能考虑在资产负债表中配置比特币的原因。

经济环境及其对企业财资的影响

为遏制疫情而实施的封锁，以及经济停摆导致的失业，导致多个行业企业的现金流减少。与此同时，各国央行和政府纷纷将利率降至零利率 (甚至低于零利率)，并向全球经济注入数万亿美元的刺激资金。这些事态发展导致企业利润减少，超额现金收益率很低，以及现金和现金等价物潜在贬值。因此，现金和流动性管理、操作风险管理和资本优化等常见的企业财资职能面临着一些挑战。

现金流和盈利能力

疫情导致消费者需求遭到冲击，从而破坏了企业的资产负债表、现金流和盈利能力，使企业的财务状况岌岌可危。2020 年第二季度，标普 500 指数的所有 11 个行业净利润率均低于预期，有 9 个行业的净利润率低于 5 年平均水平。疫情导致现金流下跌，这就使得手头拥有多余资金和流动性显得尤为重要，同时也需要拥有能抗衰退的「无相关性」投资，从而更好地抵御危机。

利率

世界上最大的几个国家纷纷降息，试图在 2020 年通过廉价信贷来提振经济。在美国，联邦公开市场委员会 (FOMC) 将联邦基金利率下调 150 个基点，至 0-25 个基点，全面大幅降息。在英国，英国央行在第二次降息后两次将主要贷款利率从 75 个基点下调到 10 个基点。欧洲央行设定三种关键利率——主要再融资操作利率、边际贷款安排利率和存款安排利率，分别为 0 个基点、25 个基点和 -50 个基点。

对企业财政部门来说，低利率可能是把双刃剑。一方面，企业可能会借入新的债务，或者以较低的利率对现有债务进行再融资。另一方面，现金过剩的公司则会受到影响，因为它们无法通过传统的创收投资来获得有吸引力的收益率。此外，坐拥大量过剩现金和低收益金融工具的公司可能会因持有非生产性资金而面临股东的压力。在利率处于创纪录低位、印钞水平创历史新高的环境下，随着时间的推移，坐拥大量现金可能会破坏资本的实际价值，从而破坏股东的价值，这与留出资金以备危机的需求相冲突。

即使是那些没有将利率降至零以下的国家，也可能面临实际利率为负 (即名义利率减去通胀) 的局面。例如，所有美国国债日实际收益率曲线目前都为负值。甚至截至 2020 年 11 月中旬，彭博巴克莱投资级公司债券指数的实际收益率也只有 0.2%。

印钞和潜在的通货膨胀

针对新冠疫情所采取的货币和财政政策反应，其规模和协调性质是前所未有的。根据麦肯锡对占全球 GDP 93% 的 54 个经济体的研究，各国政府在两个月内宣布了 10 万亿美元的刺激计划，是 2008-2009 年全球金融危机期间的三倍。仅在美国，美联储 (Federal Reserve) 就承诺购买无限量的政府担保债券 (也被称为量化宽松或 QE)，并首次承诺购买数十亿美元的公司债券，包括风险最高的投资级债券。

此外，在全球金融危机期间，美联储等央行印钱交给银行，而银行利用这些钱扩大储备，而不是创造新的贷款，这意味着资金没有进入广泛的货币供应，也没有在实体经济中流通。这一次，银行资本充足，政府将央行新印制的货币直接发放给个人和企业。例如，在美国，国会通过了 2 万亿美元的 CARES 法案，直接提供财政刺激，促进了广义货币供应量 (M2) 的增长，从 2020 年 2 月的 15 万亿美元增加到 11 月的 19 万亿美元。相比之下，从 2008 年 1 月到 2010 年 1 月，两年间 M2 的增长不足 1 万亿美元。美联储将 M2 定义为 M1(公众持有的货币和存款机构存款的总和) 加上储蓄存款、小面额 (10 万美元) 定期存款和零售货币市场共同基金份额。

量化宽松本身不会引发通胀，而且大部分会停留在银行储备中。但量化宽松与巨额财政赤字结合在一起，就会引发通胀，从而使资金流入广义货币供应，流入商业银行公众存款。

Lyn Alden，投资公司 Lyn Alden Investment Strategy 创始人

虽然有通缩力量在起作用 (失业、封锁、供应链中断 , 人口老龄化和技术进步)，但以 M2 衡量的广义货币供应量迅速扩大，加上相应的宽松货币和财政政策，这可能会造成一种情况，那就是过多的美元追逐过少的资产和 (或) 商品和服务——换言之，即通货膨胀，以及货币购买力更迅速地下降。然后，企业将面临通货膨胀风险，现金的购买力相对于商品、服务和投资的价格开始下降。

林·奥尔登 (Lyn Alden) 描述了三种类型的通货膨胀——货币通货膨胀、资产通货膨胀和消费者价格通货膨胀 (CPI)。在出现了货币通胀 (以 M2 衡量的广义货币供应量增加) 后，并不一定会保证资产通胀 (可投资资产价格和估值上升) 和消费价格通胀 (非金融商品和服务价格水平上升) 出现，但通常是后面两种情况的前兆。

根据业务类型的不同，企业可能在不同程度上受到资产价格通胀和消费者价格通胀的影响。例如，资产价格通胀可能导致企业想要投资或收购的资产价值增加，而消费者价格通胀可能导致相对于现金购买力的库存成本增加。

为什么企业财资会考虑使用比特币

任何拥有大量现金头寸的人——散户投资者、机构投资者，以及截至 2020 年的上市公司——都在评估如何应对独特的健康和经济形势，以及历史性的货币和财政政策反应。这些利益相关者中的一些人得出结论：前所未有的经济形势需要一个前所未有的应对，那就是比特币。

企业财资分配比特币

比特币在应对当前经济环境带来的挑战方面具有独特潜力，这导致包括 Square、MicroStrategy 和 Stone Ridge Holdings Group 在内的多家公司在资产负债表上配置比特币。

Square

Square 和 Twitter 的首席执行官 Jack Dorsey 认为，比特币有潜力成为互联网的原生货币：「世界最终将拥有一种单一货币，互联网将拥有一种单一货币。我个人认为这会是比特币。」

Square 将比特币定位为有潜力在未来成为更普遍的货币，这使得公司在资产负债表上投资了 5,000 万美元的比特币 (2020 年第二季度占总资产的 1%)。Square 表示，这是对该公司比特币服务 (Cash App)、开发工作 (Square Crypto) 和联盟工作 (加密货币开放专利联盟) 的补充。Square 的理由是在金融上与其促进经济赋权、实现更具包容性的金融体系的使命保持一致。

MicroStrategy

MicroStrategy (MSTR) 是第一家在资产负债表上大量配置比特币的上市公司，这家公司从 2020 年 8 月的 2.5 亿美元开始，到 2020 年 9 月的 1.75 亿美元，在最近的 2020 年 12 月又追加了 5,000 万美元，这源于其对超过营运资金需求的资本进行新的资本分配和财务管理策略。这一决定的推动因素在于该公司正在寻找一种新的财务储备资产，以防范资产通胀。

根据 MicroStrategy 首席执行官 Michael Saylor 的说法，该公司的 5 亿美元现金就像「一块正在融化的冰块」。这促使 Saylor 以及更广泛的公司和董事会考虑并最终将大量资金配置到比特币上。

Saylor 和 MicroStrategy 在配置比特币时援引了很多因素，但在很大程度上，他们的决定是由这样一种信念推动的，那就是比特币比黄金等贵金属更好（例如，它更加稀缺、更缺乏弹性），能够像 10 年前的那些大型科技公司那样提供潜在的不对称上行空间。

MicroStrategy 最初还在 2020 年 8 月向股东提出了一项收购要约，拟在 12 个月内通过改良的荷兰拍卖回购至多 2.5 亿美元的股票。某些股东利用这一选择，导致 MicroStrategy 以约 6,000 万美元回购了约 43 万股股票。收购要约到期后，MicroStrategy 动用了 1.75 亿美元剩余资金，用于收购比特币。

Stone Ridge Holdings Group

Stone Ridge Holdings Group (SRHG) 是 Stone Ridge 资产管理公司 (一个 100 亿美元的资产管理公司) 和纽约数字投资集团 (NYDIG) 的母公司。SRHG 宣布将持有超过 1 万比特币作为其财务储备策略的主要组成部分，称原因在于比特币相对于现金的优势、全球印钞「不受控制」、「不受支持」，以及实际收益率越来越为负。

比特币如何应对当前的经济形势

正如我们在《比特币作为另类投资的作用》报告中所讨论的那样，比特币通常与健康和经济危机造成的需求冲击无关。因此，当核心业务和其他潜在投资受到经济状况的不利影响时，公司也可能从比特币的多样化优势、潜在的优异表现和流动性状况中受益。比特币提供了长期投资的上行潜力，同时提供了短期投资的流动性概况。因此，对比特币的配置可以让企业购买力在一段时间内得以保持和增长，在低盈利和现金流时期提供缓冲，同时保持足够的流动性来偿还短期债务。

比特币和黄金等资产有时会受到批评，因为它们本身并不产生收益。然而，在收益率为零或低于零的情况下，配置比特币的机会成本已显著下降，持有风险回报不对称的非收益资产（相对于持有无论是名义还是实际收益为负的资产）的吸引力已经显著上升。正如机构投资者正在重新评估他们在固定收益证券发行中的配置，我们看到一些企业财资也在做同样的事情。

印钞和潜在的通胀

比特币是一种可验证的稀缺资产，拥有透明的货币政策，这与法定货币供应的无限扩张形成了鲜明对比。比特币货币政策的无弹性和可预测性，以及这些特征日益增长的重要性，帮助推动了比特币的「价值储存」说法。换句话说，某些机构投资者和企业已经开始将比特币视为一种新兴的价值储存手段，它可以从固定数量资产的资产膨胀中受益，以及 / 或在法币购买力因潜在的消费者价格膨胀而下降的情况下，提供一种财富保值工具。

比特币风险管理小结

正如我们上面讨论的，财资主管在管理现金时面临多种风险，其中许多风险由于当前的健康和经济状况而加剧。随着企业寻找优化资产负债表的新方法，许多企业开始转向比特币，以抵消潜在的损失。在这个表格中，我们总结了企业财资在经济增长和衰退时期面临的许多风险，以及比特币如何提供一个潜在的解决方案。

结论

当前这场史无前例的经济危机，正促使具有前瞻性的企业财资考虑将比特币纳入自己的资产负债表。Square、MicroStrategy、Stone Ridge Holdings Group 等公司代表了一种趋势，随着企业正在权衡处于历史低点的利率、新冠疫情导致的流动性减少以及货币和财政刺激政策导致的现金购买力潜在损失等风险，这种趋势可能会继续增长。

选择配置比特币的公司受益于最近的优异表现，因为从 8 月到 12 月，比特币的价值从不足 1.2 万美元升至逾 1.9 万美元。例如 Square 有约 4,709 个比特币 (2020 年 10 月购入)，价值约为 9,000 万美元；MicroStrategy 有约 40，824 个比特币 (2020 年 8 月、9 月、12 月购入)，截至 2020 年 12 月 7 日价值约为 7.8 亿美元。另一方面，相对于消费者购买的商品和其他法币，现金的价值今年已经贬值。根据彭博的美元现货指数，今年迄今下跌 5%。

我们预计，随着不同类型的投资者寻求回报不对称、与传统市场相关性低的投资，比特币参与者的多元化趋势将继续下去。

撰文：Ria Bhutoria 与 Tess McCurdy，均来自富达数字资产

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